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“全天候”风险平价策略并不适合中国市场

发布时间:2018-01-15

2017年发行的首批公募FOF中,嘉实领航资产配置混合型FOF,南方全天候策略混合型FOF,泰达宏利全能优选混合型FOF采用了风险平价策略。

这些FOF的共同特征都是在低风险下获得稳定收益。那么风险平价策略到底是什么,为什么风险平价策略可以做到低风险呢?为什么说风险平价策略不适合当前中国市场呢?


一、风险平价的前世今生

风险平价模型,也被称作“全天候”策略(All Weather),是由桥水基金(Bridgewater Associates,LP)首次提出。桥水基金2012年成为全球最大的对冲基金,现管理资产超过1500亿美元。风险平价策略的设计初衷是为了建立一种可以应对不同经济周期的资产组合,经过多年的发展,风险平价在2006年被正式推向市场。

图:美国景顺投资(Investco)采用风险平价策略的风险平衡基金(Invesco Balanced Risk Allocation)的历史净值表现

图:美国景顺投资(Investco)采用风险平价策略的风险平衡基金(Invesco Balanced Risk Allocation)的最新持仓


二、风险平价策略逻辑

风险平价策略的逻辑是利用相关度较低的资产建立资产组合,利用量化模型使得每种资产的风险等权。这就意味着在不同经济周期下,总会有某种资产的表现会优于其他资产。与此同时,单一资产的下跌也不会对组合产生特别大的影响。

图:风险平价策略四宫格(来源:BridgewaterAssociates)

风险平价策略首先假设市场通常会分为四种情况,分别是经济上升期,经济下降期,通胀上升期,和通胀下降期。在不同的市场环境下,都会有适应当前市场环境的资产。而随着市场的推移,每种类型的资产都有机会上涨,为资产组合带来收益。从这里可以看出,风险平价模型的核心思想不仅仅局限于将资产组合,更重要的是利用量化策略来应对不同的经济环境。


三、风险平价策略的实现

风险平价策略通过平衡分配不同资产类别在组合风险中的贡献度,实现了投资组合的风险结构优化。通过风险平价配置,投资组合不会暴露在单一资产类别的风险敞口中,因而可以实现风险平衡。

具体来说,组合管理人计算组合风险函数关于组合中某项资产权重的偏导数。权重与偏导数的乘积即该资产在组合中的风险贡献。风险贡献度即风险贡献在组合整体风险中的占比。通过计算使每一类资产的风险贡献度相等下的不同类型资产的比重,就可以建立风险平价模型。


四、风险平价策略的局限性

尽管风险平价策略已经在市场运行很多年,但是模型本身,加之中国市场的特殊性,使得这种策略在中国市场具有诸多局限性:

  1. 过分依赖于债券市场的表现。因为债券及固定收益类资产的特性,该类型资产经过风险平价模型计算后会占资产组合总体权重的60%-70%。但是债券市场并不是一直稳定的,比如2016年年底开始债券市场整体下行。尽管今年上半年大盘蓝筹表现不俗,但是低迷的债券市场表现也会拖累资产组合的整体表现。

  2. 金融工具的局限性。国外市场中,风险平价所投资的固定收益类资产都可以通过杠杆工具使其获得更高的收益。但是中国市场现在对于基金的杠杆工具的使用才刚刚起步。今年8月24日,国泰基金旗下的10年期国债ETF刚刚在上海证券交易所上市。同时,相较于银行间市场,交易所市场高额的融资成本也令FOF管理人没有动力进行杠杆操作获得高额利润。

  3. 模型内具体的风险衡量基准也有待商榷。当被衡量资产存在严重的尾部风险时,用方差是否可以成为计量资产风险的标准就有待考察了。


五、风险平价策略的改进

根据风险平价策略的不足,弘酬投资公募FOF投研团队将风险平价策略与市场因子相结合,建立了全新的“弘酬多因子动态风险调整策略”。通过测试不同市场因子的有效性和可持续性来获得最能准确判断市场走势的因子。再将市场因子与宏观因子,风格因子相结合,动态调整各类型的资产配比。

图:弘酬多因子动态风险调整策略回测净值表现(来源:弘酬投资)

弘酬多因子动态风险调整策略通过量化因子判断市场所出时期,在不同经济周期调整最为适应当前市场环境的资产风险配比。在适当放开风险敞口的的前提下大幅增加了组合收益,解决了风险平价策略在债券市场下行的情况下资产组合没有收益的根本性问题。该策略今年以来已经获得了8.36%的收益,同时在市场发生系统性风险的时期也很好的通过资产配比的调整控制住了整体的回撤。


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